Finanse Międzynarodowe dla Przyszłych Menedżerów. Instrumenty Pochodne i Sprawozdania Finansowe

Autor
Instrumenty Pochodne i Sprawozdania Finansowe

Zapewne zabrzmi to jak truizm, ale spółka, która chce przyciągać inwestorów, musi być dobrze zarządzana. W praktyce oznacza to, że oprócz odpowiedniej efektywności operacyjnej i komercyjnej priorytetem zarządu powinna być także właściwa sytuacja finansowa spółki, przekładająca się na zwrot dla akcjonariuszy.

W celu oceny sytuacji finansowej inwestorzy mogą analizować różne źródła informacji, wśród których szczególne miejsce zajmuje sprawozdanie finansowe. Analizując dane upubliczniane corocznie w sprawozdaniach finansowych, inwestorzy powinni móc uzyskać kompletny obraz zarówno kondycji finansowej spółki, jak również przyszłych zamierzeń jej władz.

Aby informacja zawarta w sprawozdaniach finansowych miała odpowiednią jakość, a sprawozdania różnych spółek były ze sobą porównywalne, sprawozdania muszą być zgodne ze standardami rachunkowości – w przypadku spółek z Polski i Unii Europejskiej są to Międzynarodowe Standardy Sprawozdawczości Finansowej (MSSF). Jednak oprócz wymienionych, standardy sprawozdawczości mają także inne cele. W szczególności mają zapobiegać stosowaniu kreatywnej księgowości, zwykle polegającej na sztucznym zawyżaniu wyniku spółki, oraz informować inwestorów o ryzyku związanym z prowadzoną działalnością.

Jednym z kamieni węgielnych teorii finansów jest związek pomiędzy ryzykiem a zwrotem z inwestycji, z którego wynika, że zwiększenie zwrotu z inwestycji nie jest możliwe bez ponoszenia ryzyka.

W skrócie: aby generować zwrot dla inwestorów, spółki muszą ponosić ryzyko, którego pożądany poziom określany jest jako „apetyt na ryzyko”. Dlatego, z punktu widzenia akcjonariuszy, informacja o ryzyku, jakie ponosi spółka, jest kluczowa w jej ocenie jako potencjalnej inwestycji.

W pewnym uproszczeniu ryzyka można podzielić na ryzyko biznesowe, czyli wynikające ze specyfiki działalności danego przedsiębiorstwa, i ryzyko finansowe, a więc związane ze zmianą czynników rynkowych niezależnych od działań spółki. Przykładami ryzyka finansowego może być ryzyko kredytowe – wynikające z kondycji finansowej dłużników spółki oraz ryzyka rynkowe – wynikające z cen na rynkach finansowych, na przykład kursy walutowe czy stopy procentowe. Podczas gdy ryzyko biznesowe jest zwykle uważane za czynnik kreujący wartość dla inwestorów, zarządzanie ryzykiem finansowym zwykle polega na jego minimalizowaniu.

W przypadku ryzyka rynkowego coraz powszechniejszą praktyką jest wykorzystanie dostępnych na rynkach finansowych instrumentów pochodnych, które umożliwiają efektywne zabezpieczanie ryzyka finansowego, takiego jak ryzyko walutowe, stopy procentowej czy zmieniających się cen towarów.

Przeanalizujmy prosty przykład: polski importer zawarł umowę na dostawę towarów z zagranicy, za które płatność będzie wymagalna w terminie trzech miesięcy od daty transakcji, a cena tych towarów została z góry ustalona w dolarach amerykańskich. Ponieważ polscy przedsiębiorcy obliczają i publikują swoje wyniki w walucie lokalnej, którą w tym przypadku jest polski złoty, a realia rynkowe nie pozwalają na racjonalne prognozowanie przyszłego poziomu kursu walutowego, złotowa wartość płatności faktury wystawionej przez amerykańskiego dostawcę jest nieznana. Tym samym złotowy koszt importu oraz wyniki firmy są narażone na ryzyko walutowe.

W takich przypadkach powszechną praktyką stosowaną przez menedżerów finansowych jest zawieranie umów instrumentów pochodnych. W celu zabezpieczenia tego ryzyka menedżer finansowy spółki może na przykład zawrzeć umowę instrumentu pochodnego, w której z góry ustalony zostanie kurs, po którym spółka kupi dolary za trzy miesiące. Dzięki takiej strategii ryzyko wzrostu wartości dolara w stosunku do złotego zostanie wyeliminowane, a spółka będzie znała ostateczną cenę płaconą za towary.

Takie transakcje, które zabezpieczają spółki przed ryzykiem, są pożądane i niezbędne w sytuacji zmieniających się na rynku kursów walutowych. Powyższy przykład jest koncepcyjnie bardzo prosty, w rzeczywistości spółki nierzadko wykorzystują bardziej skomplikowane transakcje.

Należy podkreślić, że niezależnie od tego, czy spółka wykorzystuje do zarządzania ryzykiem proste kontrakty terminowe, czy skomplikowane strategie opcyjne, każde wykorzystanie instrumentu pochodnego wymaga od spółki szczególnej ostrożności i kontroli.

Dlaczego? Otóż transakcje w instrumentach pochodnych jeśli są zawarte niewłaściwie, nie tylko nie zabezpieczają ryzyka finansowego generowanego przez działalność biznesową firmy, ale dodatkowo zwiększają ryzyko! Tym samym jeśli firma niewłaściwie zawiera umowy w instrumentach pochodnych, to zamiast zabezpieczania ryzyka, naraża się na dodatkowe straty, które mogą być wyjątkowo dotkliwe, a nawet doprowadzić do bankructwa firmy. Typowe błędy w wykorzystaniu instrumentów pochodnych to:

  • nieautoryzowane zawarcie umowy instrumentu pochodnego – niezgodne z przyjętą polityką zarządzania ryzykiem bądź w przypadku braku takiej polityki,
  • niewłaściwe zastosowanie instrumentu pochodnego na skutek niekompetencji, błędu albo niewystarczającej kontroli.

W przytoczonym wcześniej przykładzie osoba decydująca o zawarciu kontraktu terminowego na zakup dolarów za trzy miesiące może w rzeczywistości źle ocenić potrzebną w przyszłości kwotę waluty i zawrzeć transakcję pochodną na zawyżoną kwotę, generując tym samym dodatkowe ryzyko. Inny zdarzający się błąd w zabezpieczaniu ryzyka to zawarcie transakcji sprzedaży zamiast zakupu waluty na termin.

Historia zna wiele przykładów nieupoważnionego zawierania instrumentów pochodnych. Jedne z bardziej znanych to przypadki Nica Leesona, którego spekulacyjne praktyki doprowadziły do upadku Barings Bank, oraz Jerome’a Kerviela, który naraził swojego pracodawcę, bank Société Générale, na wielomiliardowe straty.

Obie sytuacje powstały w wyniku niewystarczającej kontroli nadzorczej, co pozwoliło tym osobom na zaangażowanie się w nieautoryzowaną działalność spekulacyjną.

Powszechnie znanym przykładem, gdzie zarządzanie ryzykiem z zastosowaniem instrumentów pochodnych było prowadzone w niewłaściwy sposób, jest niemiecki konglomerat przemysłowy, który zawarł ze swoimi klientami umowy na sprzedaż ropy naftowej po cenach ustalonych na okres maksymalnie dziesięciu lat. Spółka postanowiła zabezpieczyć się przed ryzykiem wzrostu cen ropy naftowej za pomocą instrumentów pochodnych na dużo krótszy termin. Gdy ceny ropy zaczęły spadać, spółka została zmuszona do zamknięcia kontraktów terminowych ze stratą, a mający miejsce w następnych okresach wzrost ceny ropy naraził spółkę straty z tytułu zawartych z klientami kontraktów na dostawę ropy. W efekcie spółka poniosła stratę w wysokości 1,5 miliarda dolarów.

Właśnie z powodu potencjalnie niebezpiecznych skutków stosowania instrumentów pochodnych, kluczowe znaczenie w informowaniu inwestorów o ryzyku mają wartość tych instrumentów oraz ich potencjalny wpływ na przyszłe wyniki firmy.

Zgodnie z MSSF wszystkie instrumenty pochodne muszą być wykazywane według tzw. wartości godziwej, przy czym zmiany wartości godziwej mają bezpośredni wpływ na wynik finansowy firmy. Oszacowanie wartości godziwej może wymagać modelowania finansowego, jak na przykład w przypadku opcji i innych instrumentów pochodnych z obrotu pozagiełdowego. Czasami jest to po prostu kwestia uzyskania odpowiednich informacji z rynków finansowych, jak w przypadku kontraktów giełdowych. Ponadto w sprawozdaniach finansowych spółki wymagane jest przedstawienie znacznej ilości dodatkowych informacji na temat ekspozycji spółki na ryzyko oraz jej polityki zabezpieczającej. Informacje te są zawarte w dodatkowych notach objaśniających do sprawozdań finansowych, tj. jako uzupełnienie danych liczbowych zaprezentowanych w bilansie i rachunku wyników.

Co więcej, spółka może zawierać umowy, które dla celów rachunkowości mogą być uznane za zawierające instrumenty pochodne, tzw. wbudowane instrumenty pochodne. Najprostszym przykładem takiej umowy jest kontrakt zakupu lub sprzedaży rozliczany w walucie obcej, która nie jest walutą żadnej ze stron, np. polska spółka nabywa towary od podmiotu z Unii Europejskiej, a zapłata ma być dokonana w dolarach amerykańskich. Zdarzają się również bardziej skomplikowane umowy zawierające instrumenty wbudowane, np. certyfikaty strukturyzowane, w przypadku których wysokość „odsetek” jest uzależniona od zmiany cen akcji lub kursów walutowych. W takich umowach występuje tutaj dodatkowa ekspozycja na ryzyko finansowe i standardy rachunkowości wymagają, by ekspozycja ta została wyceniona do wartości godziwej przez wynik finansowy, jak w przypadku „samodzielnych” instrumentów pochodnych.

Instrumenty pochodne pozostają w powszechnym użyciu w wielu firmach, i to z wysoce uzasadnionych powodów. Stanowią one jednak złożone zagadnienie z punktu widzenia zarządzania ryzykiem w spółkach, podejścia do ich wyceny oraz ujmowania w księgach rachunkowych i sprawozdaniach finansowych.

W szczególności osoby odpowiedzialne za finanse spółki muszą zarówno być w stanie zidentyfikować wszystkie instrumenty pochodne i wiarygodnie je wycenić, jak i ocenić, czy istnieje ważny powód biznesowy do zawierania takich transakcji. Z punktu widzenia akcjonariuszy i potencjalnych inwestorów kluczowe znaczenie ma wiarygodna informacja o tym, jak firma zarządza ryzykiem i w jakim stopniu instrumenty pochodne mogą wpłynąć na jej wyniki. Najważniejsze pytania, które mogą w tym kontekście zadawać inwestorzy, są następujące:

  • Jakie są źródła ryzyka finansowego i w jaki sposób spółka identyfikuje, gromadzi i mierzy to ryzyko?
  • Jakie zasady i techniki zabezpieczania ryzyka są stosowane?
  • Czy wykorzystywane są instrumenty pochodne?
  • Czy istnieje odpowiednie środowisko kontrolne zapewniające ochronę przed nadużyciami w związku z korzystaniem z instrumentów pochodnych?
  • Jaki jest najgorszy możliwy scenariusz związany z wykorzystywaniem instrumentów pochodnych?
  • Czy ujęcie księgowe instrumentów pochodnych jest zgodne z ogólnie przyjętymi metodami prowadzenia rachunkowości, na przykład MSSF?

Jeśli zainteresował Cię temat tego artykułu, to program studiów podyplomowych International Finance jest właśnie dla Ciebie.

Podczas zajęć słuchacze poznają różne aspekty nowoczesnego podejścia do zarządzania finansami w przedsiębiorstwach – począwszy od źródeł finansowania przez wyceny instrumentów finansowych i zastosowanie instrumentów pochodnych po na fuzje, przejęcia i rachunkowość finansową zgodną z wymogami MSSF.

Maciej Kocon, trener z zakresu zarządzania finansami i instrumentów pochodnych, EY Academy of Business.